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　　?????昨日,上证综指一举攻克2300点整数关口,再度跨越2245点牛熊分界线。两市成交量稳步放大,市场人气开始再度积聚。?

　　????“牛市已经在质疑声中悄然而至!”摩根大通董事总经理龚方雄近日表示,中国内需情况好于预期,全球基金已经加仓中国股票；而A股在前期筑了比较好的底部,接下来将会领涨全球。龚方雄表示,A股这段时间的回暖,是比较慢的,好像不易察觉,但“牛市总是悄然而至”。?

　　????牛市行情真的已经扬帆启程了吗?悲观者会把它看作是转瞬即逝的流星,而乐观者则会把它当成是黎明前的曙光,未来的市场永远是未知的。为此我们走访了多位专业人士。?

　　????中国的杠杆率小于1,不存在去杠杆的需要,中国金融企业在这次金融风暴中受创程度很低,而且国际化程度不高,业务相对单一,有毒资产的介入程度也相对比较轻。另外从救市来讲,中国的行动力和执行力要比其他国家强大许多。在中国市场,估值水平较低,利率下降,股票吸引力上升。股票型基金大量发行,指数型基金发行量增加,社保基金提前进入,汇金公司提前出手,都为股市的行情走向提供了一定的导向。?

　　????他预测,A股走牛的概率相对来说较高,主要是市场调整已经到了一定程度。中国进入了全流通阶段,持股人的心理稳定度会增加。2009年会有73%的公司步入全流通,因此这一市场稳定的基本因素随着时间推移将逐渐增加而非减少。在市场恐惧的大小非问题上中国也发生了根本性转变,从当初不顾成本减持到现在双向有增有减、解禁股解禁日不跌反涨、大宗交易清淡表明减持专业户的业务量减少,从侧面体现惜售心态等等,都是根本性转变正在发生的突出信号。?

　　????袁季:如预期得到验证,股市会一直走高?????◎广州证券研发部总经理?

　　????从市场方面来讲,本身没有牛熊分界线的标杆性划分,从价值角度来看,比较难确定。现在股市由预测型主导,业绩方面的数据还没有很好的好转。对于“年报”,市场上相对谨慎,表面来看是矛盾的,基础政策对股市有积极的推动,财政政策和货币政策起到了一定作用。?

　　????对于后市,袁季表示,市场上有政策的期待和对经济复苏的期待。在基本面并未出现明显变化的背景下,应该仍是流动性的充裕和积极预期在继续发挥作用,尽管较为普遍的观点认为将进入观察期,但多头对超预期的政策持乐观态度。由于投资者对后期比较乐观,尽管企业出口等方面不理想,但股市的市场预期将会走强。从交易市场上看,股市保持着强势的发展,指标股、银行股等权重股在推动着股市。如果市场的良好预期得到验证,股票市场应该会一直走高。?

　　????牛熊分界线本来就很难划分,要划分也要按年线点,现在讨论股市是牛市还是熊市有点为时尚早。造成现在股市行情的上涨,是由于美元的大幅贬值,导致美元对冲,大宗商品的交易增加,黄金、石油、有色金属价格大幅上涨。这并非真正是供求关系改变带来的结果,只是一个交易行为和价格冲高,时间估计不会超过三个月。?

　　????冉兰认为,股票市场经过了一年半的调整,从1600点到2000点,年前是私募游资主导的“主题投资阶段”,股市的上涨体现了人气的聚集和投资者信心的增加。从中长期来看,预计股市会继续上涨。不过,股市是涨是跌,关键在于供求关系的改变。???

　　????现在股市整个基本面都很弱,该出的东西如创业板等都还没有出来,虽然股市没有跌破2000点,但股市还是一个投机市,目前没有完全看多或完全看空的必要。现在看来,短线还有一个上涨的空间。股市的上涨只是一个淡化利空的引导,主要缘于美国大举购债的非常规行为。?

　　????皮海洲认为,降低印花税之举也有利于降低投资者的交易成本,有利于增加股市的投资价值,也应尽快出台。但这些都是推进股市健康发展的基础性工作,不能把它与股市救市等同起来。救市需要对症下药。目前股市面临的最大问题是上市公司的圈钱以及由IPO、限售股解禁、巨额再融资带来的市场扩容压力,所以要救市还必须有切实的措施。??

　　????尽管股市已经连涨6天,并站上了2300点重要关口,且成交量在不断放大,市场信心得到了一定恢复。但现在就说牛市已经确定,显然为时过早。?

　　????推动股市上涨的动力,一方面是货币政策非常放松,流动性充裕；一方面是金融危机有触底的迹象,欧美股市强劲反弹创造了较好的外部环境；此外,政策护盘意图明显,政府不断出台利好政策拉盘。而年报预期的压力也在逐步释放。?

　　????但是,实体经济的不确定性依然存在,基本面存在断裂层。尽管大家预期实体经济已经触底,但实体经济要转暖却还需要很长一段时间。以钢铁板块为例,现在钢铁价格连续下降,连都承认钢铁行业产能过剩的状况没有改变。钢铁行业是经济走向的一个风向标,钢铁行业还在向下走,能说基本面好转了吗??

　　????2300点有大量的套牢盘存在解套预期,这个点位的阻力非常大。大部分上市公司股价不断走高,但标志性的几大蓝筹股仍然在低位,说明实体经济制约着股市的反弹。由于实体经济存在很大不确定性,对后市我还是不看好。?

　　????董登新:业绩预期下降制约反弹高度?????◎武汉科技大学金融证券研究所所长?

　　????目前,我们必须高度关注:2008年上市公司年报披露在时间已经过去3/4的情况下,披露家数却只有1/4,这是以往年度没有出现过的奇异现象。毋庸置疑,2008年上市公司整体业绩大幅下滑已成既定事实,“丑媳妇最终总要见公婆”,同样,2009年第一季度报表可能更难看,因此,在业绩预期不断下滑的情况下,中国上市公司2009年的盈利能力无法支撑目前A股股价继续攀升,尤其是A股目前的平均市盈率与香港主板相比,显然偏高,大陆A股与香港主板平均市盈率再次出现重大背离。?

　　????更何况,中国股市如今的形势与环境已发生了重大改变,投资者绝不能再用“老黄历”来看今天的中国股市———80倍的平均市盈率已经成为历史,必须学会适应10—30倍的平均市盈率。

　　????周二，沪深两市在多重利好提振下继续收涨。沪指盘中高见2369点创下近一个月以来新高，深成指一度突破9000点，高见9071点创下本轮反弹以来新高。截至收盘，沪指涨12点报2338点，这已经是沪指连续第七日收盘上涨；两市成交量再度突破2000亿元。

　　????时隔一年，今日深市时隔一年重回年线意义重大！深圳市场首先攻上攻年线日被有效跌破），而今天，则是稳稳站上了年线。虽然，重回年线并不代表“牛”市重回，但时隔一年之后，深市的这种大胆举动意义重大。这也为下一步沪市越过2402点和攻击年线提供了充足心理预期。沪指逼近2400点后引发了持续的抛盘，显示这一位置对市场的技术压力依然较大，量能放大也说明多空分歧较前期有所加大。市场持股心态有动摇的迹象，盘中产生一波集中的抛压。大盘创新高需要一定的耐心，经过必要的整理、清洗浮筹后才能实现。上证指数短期上升趋势仍在，但在前期高位附近遇阻震荡，阻力位在2400-2500点区域附近，支撑位提高到2250-2188点区域附近从技术上看，经过连涨七天，两市完全脱离了所有中短期均线的压制，大盘各项技术指标日趋完美。特别是，KDJ指标继续发散向上，MACD指标红柱放大，表明大盘短期反弹动能强劲。但我们应看到，与此同时，大盘超买现象也日趋严重，为保证后市更具攻击动能，大盘自身有震仓洗盘和技术调整的客观要求。明日，大盘将进行必要的技术调整，收小阳小阴的可能性较大.当前短线利利筹码已经累积了很多，为保证大盘走得更加稳健，市场主力必须要清理浮筹，因此，明日大盘即便有技术调整，也属于正常，大家不必过于担忧。?3月25日考验2328点区域，应该在2310--2265点一线得到支撑，并由此会向上攻击2350-2508点!坚持价值投资选股的思路不可动摇，做趋势的发现者、服从者，而不是挑战者！

　　???国家发展改革委24日宣布,鉴于近期国际市场原油价格持续上升,根据完善后的成品油价格形成机制,决定自3月25日零时起将汽、柴油价格每吨分别提高290元和180元。

　　这是自去年12月18日以来,国家发展改革委根据国际原油价格变化,在两次下调成品油价格后,按照新的成品油价格形成机制,首次上调成品油价格。

　　据中国石油和化学工业协会提供的数字,去年,中国进口原油1．79亿吨,比上年增长9．6％。原油对外依存度上升到48％。考虑到成品油大量进口的因素,中国石油对外依存度已接近51％。

　　??中国经济相关数据滑坡严重，中国股市上市公司的业绩预期明显恶化，所以看多做多的后果便是用银子堆起泡沫最终架空中国股市。

　　???有阴谋么？宋鸿兵一定说有；没阴谋么？有专家肯定说“鬼才相信”。但我，宁愿站在《货币战争》这一边。

　　上周以来，单从指数看，中国股市可谓涨势喜人，大有继续演绎“独立行情”的架势。而众多“抄底大军”也受此激励，纷纷冲入市场。在一个政策市特征明显的初级市场里，这是可以理解的，即便只有央行释放的巨大流动性以及政策暖市的激励基调，促成类似的冲动也是完全合乎逻辑的。如此，市场的资金基础和政策基础便已经具备。

　　更何况，由于始于07年10月16的这轮熊市跌幅巨大，杀伤力惊人，导致许多股民对解套行情望穿秋水，所以占比极高的被套股民也便毫不犹豫地加入了“看多大合唱”，从而为本轮反弹行情奠定了“扎实”的人气基础。

　　当然，一些专家的看多言论也是这次“看多大合唱”的重要组成部分，尤其是那些打着激活股市以振兴经济旗号的专家言论，便更是具有国家级煽情水准了。除了犯了本末倒置的错误，如此言论是最像“报春花”一样受人拥戴的。这就像美国某著名投行首席先生近日大唱中国股市赞歌一样：美元不行了，中国经济好，中国股市要步入“初级牛市”，如此“不爱美国”的美国投行代表当然是大受“爱国”的中国股民喜欢的。因为多数股民都是健忘的，他们忘了曾“以一己之力”唱起中国股市的“首席”背后是华尔街资本大鳄，也忘了在唱起港股后人家就坚决出货的教训。

　　不论怎样，至此一个比较完整的“看多合唱团”已经成形了，只剩下一点缺憾，那就是唱多的底气有点不足，亦即中国经济相关数据滑坡严重，中国股市上市公司的业绩预期明显恶化，所以看多做多的后果便是用银子堆起泡沫最终架空中国股市。这样的结果和07年毫无二致，但仅仅事过一年，中国股市似乎便又要在宁波敢死队式的“情绪激励”下冲锋陷阵了。

　　但问题是，在李毅中部长都坦承中国经济仍处于“最困难时期”，经济形势和当年危机刚刚暴露时也早已不可同日而语。若此时吹起泡沫再行破裂，其杀伤力也便比去年的“股民被套多少多少”以及“券商发薪百万”大了十倍百倍。去年被“消灭”的“中产阶级”显然还不会服气，去年巨亏的基金券商也还能照拿高薪，但假如今年吹大了泡沫呢？结果如何？

　　其实，这个泡沫不用吹都已经够大，因为年报披露时间虽已过了大半，但“未见公婆的丑媳妇”竟还有大半没公布或推迟公布年报！如此异动的背后藏着什么？而这，还只是针对2008年报，一季报后的股市泡沫有多大，二季报后又如何？有谁认真想过这样的问题……

　　然而，如今我们看到的是，中国的，外国的，各色人等竟然都加入了A股做多看多大合唱，以至于谁要警示风险，谁敢“示顶”，便又会遭遇和去年以前一样的攻击谩骂。只是，大家忘了一点，即美国经济虽然凄惨了一点，但人家还能启动联邦印钞机和航母战斗群紧急“救市”以暂时缓解其衰败压力，而美国的投行一旦要裹挟着“爱中国主义”在中国股市再度鼓噪其泡沫直升机而后让它跌落，我们还能拿什么救市呢？难道我们能把巨额外汇储备拿回国内救急？难道我们也能发动战争？难道我们也能祭出和美国人一样“开始储蓄”的“绝招”？

　　?我说过，2402已经是今年的大顶，2300上方庞大的套牢盘绝不是各色机构愿去或能去解救的，而近期持续的量能放大后股指的滞涨（最多小涨）也早已说明了这轮反弹的接近尾声。是的，“看多合唱团”中的关键角色还在鼓噪，但不论是港股还是A股，人家不过是想利用我们的“爱国情绪”再让我们摔得狠一点而已。

　　唉，一个长达数月的大调整又要开始了。“信言不美，美言不信”，国内的机构和个人投资者当明察之。

　　本文所指的储蓄是广义概念,包括狭义的国内储蓄、国际收支经常账户顺差及外汇储备。目前,尚无充分可信的学术研究说明储蓄率高低与特定因素,如以人均GDP衡量的富裕程度、汇率、金融媒介和资本市场发育程度、民族传统、人口结构、社会保障的优劣等相关。汇率与储蓄率在统计上存在相关关系,但相关系数不高且统计检验不显著,似乎不能仅靠调整汇率来调整储蓄率。

　　分析决定储蓄率的主要因素是各国政策选择时无法回避的,只有弄清导致高储蓄率的因素及权重,才能找到有效的调整工具。

　　东亚国家储蓄率偏高有多重原因:一是民族传统。东亚受儒家思想影响,有崇尚节俭、自律、提倡克制、中庸（低调）、反对奢华等传统。二是文化因素。可能需从大量教科书和文学作品中找出文化差异。与东亚相似,拉美国家并不富裕但储蓄率也并不高,因为居民拿到工资后很快就消费光了,其中就有文化因素。三是家庭结构。东亚家庭结构紧密,社会对家庭依赖程度高,家庭承担着赡养老人、抚育子女等大量社会责任。四是人口结构和经济增长阶段。从弗兰克×莫迪利亚尼的生命周期假说考察,壮年人口在总人口中比例增加,会使个人储蓄增加以备将来养老、医疗之需;从经济增长阶段考察,经济非同寻常的高速增长将使多数增加的收入转为储蓄,导致储蓄率高于正常比例。中国正好符合上述条件,储蓄率高不难理解。日美两国对比也可说明上述因素的作用。日美均属发达国家、人均收入高、社会保障体系各有缺陷,但日本储蓄率远高于美国,主要因为其在社会文化、家庭观念、人口结构等方面与其他东亚经济体十分相似。

　　社保体系不完善导致储蓄率高逻辑上正确,但并无太多实证支持,且该观点以理性人为假定,认为社保体系不健全时,人会通过增加储蓄预防未来医疗、养老等需求,但实际上不一定成立。

　　产油国高储蓄率也有客观成因。产油国禀赋特殊,地下埋藏的石油财富远超出正常消费需要,必然以储蓄方式积累下来。

　　经济学初级教科书从供需和价格开始,使人们容易联想是某一价格,如汇率和利率,在左右储蓄和消费选择。但事实上储蓄率高低还与多种因素有关,不能简单地认为通过名义汇率调整可以大幅改变储蓄率。民族传统、文化、家庭结构、人口、社会保障体制等都非短期内能够改变,即使政策有效也需长时间显效。

　　GDP中的储蓄包括居民、企业和政府储蓄。当总储蓄大于国内投资、而对外投资又不足时,余者就会转化为外汇储备。东亚国家储蓄率与贸易不平衡问题从1997年后逐渐突出,对其分析需从亚洲金融危机对其经济行为和储蓄率的变化入手。

　　东亚国家的高储蓄率和外汇储备,是对掠夺性投机的被动防范。危机前后,对冲基金肆意投机,短期先资本大量涌入后急剧逆转,使东亚各国经济雪上加霜。东亚人民受到惊吓,并对这类投机行为充满痛恨。危机后,不乏观点认为缺乏管制的掠夺性投机是导致危机的重要原因,并希望国际社会加以必要监管,但部分国家出于种种考虑不主张监管掠夺性投机资金,也不认为需调整监管框架,相关国际组织也未能承担对资本异常流动的监管责任,迫使东亚各国大量积累外汇储备以求自保。

　　东亚国家储蓄率和经常项目顺差提高也是国际组织救助方案的自然结果。在帮助东亚国家应对危机过程中,国际组织对本应加强管理的国际投机资本不置可否,对救助附加过多严格条件,并要求东亚国家加大紧缩力度:实施财政和货币紧缩、提高利率、减少财政赤字、增加外汇储备。东亚国家十余年来吸取了教训,增加国际储备和国内储蓄,意在提高抵御金融危机的能力。

　　东亚国家自身在经济发展模式、外债管理、制度建设等方面也有不足。危机后,各国大举改革了企业和金融机构,同时完善社保体系,改革教育卫生制度,只是上述措施并非短期能够见效。

　　???国务院国有资产监督管理委员会24日发出通知，对中央企业从事金融衍生业务作出严格规定，要求中央企业有效管控风险，不得从事任何形式的投机交易。

　　在这份名为《关于进一步加强中央企业金融衍生业务监管的通知》中，国资委要求中央企业必须审慎运用金融衍生工具，严格坚持套期保值原则，与现货的品种、规模、方向、期限相匹配，禁止任何形式的投机交易。

　　通知要求，中央企业开展金融衍生业务，应当报企业董事会或类似决策机构批准同意，指定专门机构对从事的金融衍生业务进行集中统一管理，并向国资委报备。

　　通知特别强调，资产负债率高、经营严重亏损、现金流紧张的企业不得开展金融衍生业务。

　　据悉，此前，国资委已将通知发至各中央企业。按照要求，中央企业对包括期货、期权、远期、掉期及其组合产品等在境内外开展的各类金融衍生业务进行了清理，并已将清理整顿情况上报国资委。

　　尽管国资委尚未公布中央企业从事金融衍生业务的相关情况，但通知坦承“少数企业对金融衍生工具的杠杆性、复杂性和风险性认识不足，存在侥幸和投机心理，贸然使用复杂的场外衍生产品，违规建仓，风险失控，产生巨额浮亏，严重危及企业持续经营和国有资产安全，造成不良影响。”

　　按照通知的要求，从事金融衍生业务的中央企业，其持仓规模应当与现货及资金实力相适应，持仓规模不得超过同期保值范围现货的90%;以前年度金融衍生业务出现过严重亏损或新开展的企业，两年内持仓规模不得超过同期保值范围现货的50%。

　　国资委还规定，企业持仓时间一般不得超过12个月或现货合同规定的时间，不得盲目从事长期业务或展期。不得以个人名义(或个人账户)开展金融衍生业务。对于持仓规模超过同期保值范围现货规模规定比例、持仓时间超过12个月等应当及时向国资委报备。

　　????1、??中国人民银行和银监会23日发布指导意见要求，各金融机构要优先保证中央投资项目所需配套信贷资金及时落实到位，同时要特别注意防止金融机构贷款期限长、规模大、对象集中和严重存贷期限错配产生新的系统性金融风险。

　　????2、??中国证监会23日宣布，已于近日批准郑州商品交易所开展早籼稻期货交易，在各项准备工作就绪和相关程序履行完毕后，将尽快批准郑商所挂牌早籼稻期货合约。此外，上海期货交易所23日宣布，将于3月27日挂牌交易线材和螺纹钢期货合约。

　　????3、??财政部3月23日发布通知称，决定代理发行2009年新疆尔自治区政府债券（一期）。这意味着地方债正式问世，新疆成为首个发行地方债的省级政府。新疆一期债券为3年期固定利率附息债，计划发行面值总额30亿元，全部进行竞争性招标。地方债通过全国银行间债券市场、证券交易所市场发行。

　　????4、??财政部23日宣布，对云南、内蒙古、新疆、广西、黑龙江、辽宁、吉林的国家级边境经济合作区内，用于基础设施项目建设的各类银行提供的基本建设项目贷款给予财政贴息。补贴的基础设施项目是指区内道路、桥涵、隧道等项目，污水、生活垃圾处理及生态环境建设项目，供电、供热、供气、供水及通信网络等基础设施项目。

　　中国股市要真正从当前的困境中走出来，必须把束缚当前股市发展的制约因素一个一个排除掉。由于不搞价格锁定而是时间锁定导致的大小非和大小限以及由于一股独大所造成的高抛低吸式的资本运作，已经或正在成为中国股市前行的三大障碍。我们应该积极主动地发现矛盾，排除险情，否则我们将失去3－5年的宝贵历史机遇。解决大小非和大小限关键是用价格锁定取代时间锁定，具体表述为大非自锁，小非分割，披露大的小非，放飞小的小非。避免一股独大背景下形成的大股东利用信息不对称进行高抛低吸的资本运作的第三大障碍的形成，要从治标和治本的两个环节治理才行。

　　中国经济发展的历史性机遇期在于美国的经济衰退期，必须要利用美国经济的下行周期和资本市场的萎缩，把中国的资本市场发展起来。而中国股市要真正从当前的困境中走出来，必须把束缚当前股市发展的制约因素一个一个排除掉。由于不搞价格锁定而是时间锁定导致的大小非和大小限以及由于一股独大所造成的高抛低吸式的资本运作，已经或正在成为中国股市前行的三大障碍。我们应该积极主动地发现矛盾，排除险情，否则我们将失去3－5年的宝贵历史机遇。

　　2005年的股权分置改革，基本上采用的是非流通股向流通股送股的单一模式，送股后，非流通股股东则获得了流通权。考虑到非流通股股东一送完股就获得流通权市场压力大，于是监管部门又颁布了爬行流通下的锁一爬二政策，即非流通股送股之日起12个月后，可流通上市公司总股本的5%，24个月后，可流通10%，36个月后，才可100%流通。其中，持有公司总股本5%以上的非流通股股东被称为大非，持股5%以下的，被称为小非（小非在12个月后即可100%流通）。这就是所谓的大小非。

　　中国股市的大小非最快也要到2011年才全部进入流通，现在解禁还未过半。据中国证券登记结算公司月报，全部因股改产生的4685亿股大小非，到2009年1月31日，只解禁了1445亿股，占31%，在解禁股中，已减持股数为293亿股，仅占解禁股的20%。也就是说，起码还有三分之二的大小非没有解禁，而80%的已解禁股没有套现。

　　单一送股和锁一爬二政策使得送股后非流通股并不能立即卖出，风险滞后，因此，股市大盘表现为整体的上涨，甚至摸高到6100点。但随着解禁期的到来，价值体系的重新评估，大小非集中解禁的压力给市场造成极大的恐慌，使得大盘一路甚至跌至1600点。事实证明，这一股改模式是导致6100点的大起和1600点的大落的原因之一。

　　目前市场上被大家所称的大小限是指在2006年5月新老划断后，法律规定的其发起人股有个限售期，其中单一第一大股东为三年，被称作大限，其他IPO前入主的小股东的限售期为一年被称作小限。由于新上市的公司属于全可流通的公司，不存在股权分置问题。一旦大小限的锁定期结束，这些股票不用再通过股改向股民送股，即可自动流出。

　　股民购买这类股票时，就应考虑这种全流通的风险。因为在海外全流通背景下的股票IPO发行，通常的市盈率在10倍左右。然而，我国股市在股改新老划断后，发行的300多只股票，发行的平均市盈率高达30倍，最高为99倍的中国远洋公司，居然比股权分置时期股票发行的市盈率还高。发行时过高的IPO，一方面导致了由于一级市场IPO发行市盈率过高，为二级市场的过度泡沫化埋下了祸根，另一方面也导致了大小限的积累越来越多。

　　为什么海外发达国家全流通市场没有大小限而我们却有呢？原因还是在于我们对新老划断这一重要的时点没有进行大张旗鼓的宣传，没有告诉股民从2006年5月18日起买的股票已经是全流通股票了，以至于中国股民在新老划断后，仍然在以股权分置时代的思维以如此高的价格在一级市场申购和二级市场买卖，没考虑到它一年或三年后将自动流出的风险。而一旦面临大小非和大小限解禁后的压力，发现他们的成本只有1块钱，加上数量巨大，人们在恐惧的同时，一方面对市场丧失信心，另一方面又表达只有中国股民才会有的对大小限难以接受。

　　截至2009年2月25日，在深沪股市1600多家上市公司的1.88万亿总股本中，解禁的大小非只有1100亿股，实际卖出的仅有200多亿股。流通股只有7100亿股，仅占38%；而大小非和大小限两者合计竟高达1.17万亿股，占市场股本总额的62%。而今明两年将是大小非和大小限集中解禁之时。据统计，2009年将有6800亿股左右的非流通股解禁，而2010年这个数字将是4700亿股左右。即使2009年不考虑一级市场新的股票发行量，二级市场新增的可流通股票量仍然相当惊人，市场压力依然巨大。

　　大小非和大小限源源不断的增加给市场造成巨大的全流通风险。由于这些股票都是以一元钱左右的成本作价入股的，这和股民在市场上十几元甚至几十元的IPO价格形成鲜明对比。即使股市跌到1000点，大小非和大小限仍有利润空间。这是股市抬不起头来的主要原因。

　　中国股市的第三大障碍是一股独大背景下形成的大股东利用信息不对称进行高抛低吸的资本运作。这一问题随着限售股的解禁上市公司全可流通的比例越来越大，进入全可流通的上市公司将越来越多，越来越多的上市公司已经并将学会高抛低吸的资本运作。因此，即便在未来三年内我国股市将以其重大的创伤，中小股民重大的损失，以及由于股市不振对国民经济重大的不利影响为重大代价，去自然消化大小非和大小限这两大障碍，然而，一股独大背景下形成的大股东利用信息不对称进行高抛低吸的资本运作，这一悬在我国股市头上的至今人们还没有觉察到的第三大障碍正在悄悄形成之中。

　　欧美发达国家上市公司股权结构相对分散，持股比例在10%以上的单一第一大股东已实属罕见，这使得公司的治理结构相对科学，董事会则以非股东背景的独立董事为主，互相制约，因此不存在大股东一股独大和一股独霸的情况，也就不存在大股东利用信息不对称高抛低吸进行资本运作。

　　与欧美发达国家的上市公司不同，由于历史原因，中国的上市公司无论是国有企业还是民营企业普遍存在一股独大的现象。第一大股东持股50%以上的上市公司占到85%左右。由于上市公司的一股独大，导致了上市公司治理结构中最重要的制衡机制难以形成。在上市公司中，管理层是大股东任命的，信息也是大股东控制的，并购重组、每年在一定范围内的利润调剂都在大股东控制之下。大股东完全可以利用信息的不对称，进行高抛低吸的资本运作。而我们现有的法律根本无法约束上市公司大股东这种利用信息不对称进行高抛低吸的行为。

　　首先，对于民营企业一股独大的上市公司，单一第一大股东的资本运作在现有的法律内是无人制约的，大股东利用信息不对称进行高抛低吸的资本运作，完全可以在合理合法的范围内实现。

　　其次，对近870家国有控股的上市公司来说，虽然2007年7月国资委和证监会联合颁布了《国有股东转让所持上市公司股份管理暂行办法》，但是只规定了总股本不超过10亿股的上市公司，国有控股股东在连续三个会计年度内累计净转让股份（累计转让股份扣除累计增持股份后的余额，下同）的比例达到上市公司总股本的5%及以上，总股本超过10亿股的上市公司，国有控股股东在连续三个会计年度内累计净转让股份的数量达到5000万股或累计净转让股份的比例达到上市公司总股本的3%，才应将转让方案逐级报国务院国有资产监督管理机构审核批准后实施。也就是说，在限售股解禁全可流通后，只要在连续三个会计年度内，净转让出的股份分别不超过总股本的5%和3%，转让是不受限制的。

　　值得指出的是，我国上市公司中总股本在5亿股以上的约500家，5亿股的5%就是2500万股，数量也是相当可观的。由于《办法》只是规定了净转让份额的限制，按照现有大股东买卖时间要间隔6个月以上的规定，他们一年至少可以进行一次高抛低吸式的资本运作，而最终又让净转让额为零。其实越来越多的上市公司的单一第一大股东现在已经在这么做了。

　　尽管在三年内大小非、大小限两大障碍可以在我们付出巨大代价后，即股市被再次推倒重来后，被动地自然消化，但是一股独大背景下形成的大股东利用信息不对称进行高抛低吸的资本运作这第三大障碍则正在形成之中。因此，在全流通的背景下，在一股独大的持股结构下，如何化解正在形成的第三大障碍，如何管住一股独大的大股东，防止他们利用信息不对称，高抛低吸损害中小股东利益，是在解决股权分置问题后我们面临的又一个现实问题。

　　解决大小非和大小限关键是用价格锁定取代时间锁定，具体表述为大非自锁，小非分割，披露大的小非，放飞小的小非。

　　大股东的减持价格自锁，是指由上市公司的大股东，自愿将所持解禁的非流通股锁定在一个预设的价格之上。这一价格是指由大股东自己预设一个可流通的最低价格，其所持股票的价格只有高于这个价位才能售出，而低于这个价格，其所持股份将自动锁定，不再卖出。并把这一价格在指定媒体披露，公之于众，由交易所把关。参与者自愿，自锁价格自定，价格定得高，股价也会高；价格低，股价也低；不参与，股价就上不去。把限售股的问题从简单的时间锁定风险滞后，调整到用价格锁定彻底化解。

　　这其中，存在两个自愿。一是承诺自锁减持价格的公司参与自愿，指大股东是否承诺减持价格自锁是自愿的；二是承诺自锁的减持价格水平自愿确定，是指这个价格可以由上市公司根据本公司实情，例如参照大盘在3000－4000点时本公司的股价来确定。假设某一公司的大股东自锁的可流通底价定在15元，即所持的股票只有在15元以上才能卖出。如果由于其售出，该股票跌到了15元以下，则会自动锁定。显然，自锁价格设定的高，股价也会高，自锁价格设定的低，股价就上不去。在公允价格为标准的新的会计制度下，稳定上升的公司价格决定公司市值的增加，这又和一个公司的评级、发债、抵押等企业重要的经营活动密切相关，同时这又和上市公司高管实行期权鼓励密切相关。因为，效益较好，增长潜力大，经营者有信心的企业都会愿意这样做。

　　对于效益较差，回天无术的企业，亦可不做这样的承诺，但没做承诺的公司名单也要予以列出，让投资者也都知道这些公司的大小非和大小限会随时夺路而出，而远离之。

　　（1）大股东提出自锁可流通底价的议案。从公司法律上说，任何一个超过5%的股东都可以提出议案，并按关联交易的法律程序进行表决，而这项议案是对提案人的自我约束，它符合中小股东和整个公司的利益，并无被否决之忧，且在法律上无任何障碍。

　　（2）该项议案在通过后，要在媒体上公开披露，把大股东自愿锁定的可流通底价公之于众，该项议案和股东大会的其他议案一样，一旦通过，即应被遵守。同时由深沪两个交易所来把关执行。

　　第三，同时，可以充分利用我国上市公司一股独大的特点，800多家国有上市公司可由国资委倡导，支持上市公司大股东可流通底价的自锁。而另800多家民营上市公司则可由证券业协会来统一倡导和协调。证监会只需发一个《关于鼓励上市公司大股东采用价格锁定方式自锁大非的内部通知》，明确表达：在未来3-5年对大非自锁的上市公司给予再融资的绿色审批通道，并根据大非自锁披露的时间顺序安排。

　　对于小非分割，是指由于在我国1600多家上市公司中股本在5亿股以上的上市公司近500家，而5亿股的5%高达2500万股，因此小非并不小，是不容忽视的，流出也能对市场造成极大的冲击。可以把持有同一公司非流通股500万股及以上者界定为大的小非，500万股以下界定为小的小非，分而治之。解决的对策是：披露大的小非，放飞小的小非。

　　所谓披露大的小非，是指对要卖出的大的小非必须预先披露。具体指：在未来一个月内，大的小非卖出的股份超过200万股以上者，均须提前10个交易日预先披露。让股民有知情权，保持市场稳定。而放飞小的小非则指完全放开。

　　如何避免一股独大背景下形成的大股东利用信息不对称进行高抛低吸的资本运作的第三大障碍的形成，要从治标和治本的两个环节治理才行。具体对策有二：

　　（一）通过完善信息披露制度来治标。对大股东的减持在信息披露上加以规范，可以学习海外发达资本市场的普遍模式，任何单一第一大股东要减持或增持其所在上市公司的股份，必须提前进行披露，以保护其他股东和中小投资者的利益。更何况中国普遍存在的持股50%以上的单一第一大股东现象实乃世界所罕见。这个问题不解决，不仅是中小股东利益得不到保护的问题，而且会对保持市场的稳定产生负面影响。因此，必须在单一第一大股东增持和减持提前信息披露上更加严格才行，以防止大股东利用信息不对称，进行高抛低吸式的资本运作。

　　（二）通过逐步降低大股东持股比例，分散股东持股结构，打破一股独大来治本。原则上，控股50%以上的大股东在未来3－5年内应将其股权比例缩小至30%以下。这样，通过股权适当分散形成相互制衡机制，使董事会由不同的股东董事及独立董事组成，从而最终解决利益共担与信息不对称的问题。从根本上解决单一第一大股东由于一股独大，利用信息不对称进行高抛低吸的资本运作的可能。

　　对于民营上市公司，可以从申请上市和上市两个方面着手：首先，对于申请上市的民营公司，要求其单一第一大股东的持股比例应不超过30%，甚至是20%。这是接受其上市申请的前提。另一方面，对于已经上市的一股独大的民营上市公司，应要求其在未来3年之内将持股比例降到30%甚至20%以下。

　　对于国有控股上市公司，如果近年内由于国家战略需要不能降低单一第一大股东的持股比例，则必须由国资委对其利用信息不对称进行高抛低吸的资本运作进行更加严格的限制性规定。但从长远看，通过降低国有控股上市公司第一大股东的持股比例并普遍降低到30%以下，应是尽快进行的有效选择。

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